全球兩種科技金融體系對比分析
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發(fā)布日期：[2021-01-20]
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我們從科技金融的一個相關領域及三個主要組成部分，即科技成果轉(zhuǎn)化[ 科技成果轉(zhuǎn)化模式雖然不是科技金融體制的組成部分，但是科技金融最關鍵的前端環(huán)節(jié)，從源頭上決定了種子企業(yè)的數(shù)量和質(zhì)量，在這里我們將其作為一個重點環(huán)節(jié)進行分析。]、商業(yè)銀行、風險投資和創(chuàng)業(yè)板市場，通過設立機制、與科技企業(yè)結(jié)合模式、運行特征、執(zhí)行效果的對比分析來說明直接融資模式和間接融資模式的行為差異，力圖找出與科技型小企業(yè)需求相匹配的金融體系的根本特征。一、科技成果轉(zhuǎn)化
英國和日本擁有大量的科研成果，正如上一部分的分析表明，英國和日本每百萬人申報專利數(shù)量與美國接近，但是在科技型新企業(yè)的創(chuàng)辦和科研成果轉(zhuǎn)化上成效不如美國顯著，主要原因在于他們沒有創(chuàng)立一套鼓勵個人從事科技成功轉(zhuǎn)化的體制。
美國鼓勵個人從事創(chuàng)業(yè)。美國的科技成果轉(zhuǎn)化模式最為徹底和堅決，美國政府長期堅持以財政的形式無償資助科學研究，將由國家投資所產(chǎn)生的科技成果的專利申報權(quán)直接賦予科研成果的單位和研究人員，并且規(guī)定相關高校和研究院所必須拿出一定的科研經(jīng)費用于科研成果轉(zhuǎn)化。這種規(guī)定清晰地界定了科研成果的產(chǎn)權(quán)，充分調(diào)動了科研人員創(chuàng)辦科技型企業(yè)轉(zhuǎn)化科研成果的積極性；財政資金資助科研成果轉(zhuǎn)化，對于創(chuàng)辦科技型企業(yè)也起到重要推動作用。在美國，主要是個人或者創(chuàng)業(yè)團隊通過創(chuàng)辦小型公司實現(xiàn)科研成果轉(zhuǎn)化，這種機構(gòu)投資風格比較開放和進取，往往容易在一些重大技術領域和新興領域取得成就，例如互聯(lián)網(wǎng)、新能源、電子計算機等充滿想象力、對經(jīng)濟產(chǎn)生革命性影響的公司或者行業(yè)往往誕生在美國，這成為美國高科技產(chǎn)業(yè)領先的源泉。
英國科研人員創(chuàng)業(yè)受限。英國的基礎科學研究在全球是處于領先地位，但是學校過于注重科研人員的純粹性，在一定程度上限制了他們從事科研成果轉(zhuǎn)化工作。例如英國2000年引進的期權(quán)激勵計劃規(guī)定，只能在總資產(chǎn)低于3000萬英鎊的獨立中小企業(yè)中應用期權(quán)激勵，受風險投資支持的企業(yè)不能夠執(zhí)行期權(quán)計劃。而且受期權(quán)計劃激勵的員工必須絕大部分時間都在企業(yè)內(nèi)工作（美國不少于25小時），對于科研人員來說，為了創(chuàng)業(yè)，很難繼續(xù)原來的研究工作，提高了創(chuàng)業(yè)的風險。這就限制了大學或者研究機構(gòu)科研人員創(chuàng)辦企業(yè)，這是導致英國科技成果轉(zhuǎn)化率低的重要因素。
日德轉(zhuǎn)化主體開拓性差。德國和日本科技成果轉(zhuǎn)化的主體是大企業(yè)。例如，在德國的研究人員中，大約2/3在大型企業(yè)工作，研究成果歸大公司所有，由大公司實施科研成果轉(zhuǎn)化。這種體制的弊端在于有兩個方面：一方面研究方向偏于保守，由于德國和日本是傳統(tǒng)的工業(yè)化國家，大型企業(yè)的主導產(chǎn)業(yè)基本上都是汽車、電子、鋼鐵、船舶等傳統(tǒng)行業(yè)，他們技術創(chuàng)新的主要方向就是加強主營業(yè)務，對技術實施改進、提高生產(chǎn)效率；由于公司戰(zhàn)略的限定，他們的主要目標是強化核心競爭力，圍繞傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)展開技術創(chuàng)新和科研成果轉(zhuǎn)化；對于高風險、長周期、高投入的新興領域，他們?nèi)狈ν顿Y動機，投資行為偏向保守。這導致德國和日本等國很難進行革命性領域的開發(fā)研究和產(chǎn)業(yè)化；事實證明，一些戰(zhàn)略性新興領域，包括互聯(lián)網(wǎng)、航空航天等都不是在這些國家進行開創(chuàng)性研究和產(chǎn)業(yè)化的；另一方面，大企業(yè)決策時間較長官僚化現(xiàn)象嚴重，投資風格偏向保守，而決策時效性較差，一項發(fā)明在走完公司內(nèi)部流程以后，往往已經(jīng)沒有時效性。
二、商業(yè)銀行
美國的商業(yè)銀行是獨立運作、自負盈虧的，并且成功的創(chuàng)立了科技銀行這一模式。而日本和德國對于包括科技型中小企業(yè)在內(nèi)的小企業(yè)的支持，基本上采用的是政策性銀行的模式，即由政府對項目進行擔?；蛘叨档?，在政府擔?；蛘叨档椎那闆r下，降低了銀行的風險，但是并沒有降低項目的風險，容易導致項目篩選等方面的激勵失誤和道德風險?？傮w而言這種效率要低得多。
1、直接融資體系下的科技銀行服務
美國為科技型中小企業(yè)融資的商業(yè)銀行機構(gòu)主要代表是硅谷銀行。硅谷銀行完全由民間投資，政府沒有股份，也不給予補貼。硅谷銀行對于企業(yè)的貸款完全是以知識產(chǎn)權(quán)抵押作為基礎的。該銀行通過與風險投資公司緊密聯(lián)系了解貸款對象的經(jīng)營情況和行業(yè)的技術趨勢、通過風險投資與貸款聯(lián)動、加上設計一系列投資管控機制，很好地實行了自身與投資對象的緊密聯(lián)系，通過與科技型小企業(yè)的緊密聯(lián)系，協(xié)助其解決管理技術問題、實施財務顧問、提供出口幫助，通過促進小企業(yè)的成長而實現(xiàn)自身盈利。硅谷銀行能夠通過市場化運行實現(xiàn)正常運營并獲取行業(yè)平均利潤，2014年硅谷銀行實現(xiàn)利潤9.5億元，資產(chǎn)收益率13.92%，說明硅谷銀行是一家完全成熟的商業(yè)化運作的經(jīng)營科技型小企業(yè)貸款為主的商業(yè)銀行。
圖1：2010-2014年硅谷銀行經(jīng)營狀況
2、間接融資體系下的科技銀行服務
德國對小型科技企業(yè)提供金融服務的主要是兩家政策性銀行，德國清算銀行和德國復興銀行。德國聯(lián)邦政府每年向這兩大政策性銀行提供50億歐元的補貼，再由這兩家銀行向與其有業(yè)務往來的商業(yè)銀行提供2%到3%的利息補貼，商業(yè)銀行依據(jù)這個額度向中小企業(yè)提供貼息貸款。這種間接補貼的方式提高了小型科技企業(yè)貸款的可得性，但是不能從根本上改變科技企業(yè)的融資困境，尤其是對于處于現(xiàn)金流不足、成長期較長的科技型企業(yè)，提供不了金融服務；而且由于這種業(yè)務屬于政策性業(yè)務，有很大的財政的性質(zhì)，無法調(diào)動銀行工作人員的積極性，從而不利于資源配置效率的提高。
日本對小型科技企業(yè)提供金融服務的的銀行主要是日本政策金融公庫。該機構(gòu)于2008年10月由中小企業(yè)金融公庫、農(nóng)林漁業(yè)金融公庫、國民金融公庫合并整合而來。到2015年為止，該公庫已經(jīng)向日本中小企業(yè)總數(shù)的大約40%提供了金融服務。但是該機構(gòu)獨立經(jīng)營狀況存在很大問題，在該機構(gòu)成立后的2009年，虧損66億美元。由于涉及行業(yè)領域眾多，企業(yè)情況千差萬別，政策性銀行的人員專業(yè)性嚴重不足，影響了資金配置效率；再加上服務客戶數(shù)量眾多，無法為中小型科技企業(yè)提供運營、市場、財務等方面的提升，對于企業(yè)管理技能提升有限。
3、兩種模式的對比
兩種模式對比有幾個方面的差異：
美國的商業(yè)銀行是市場化運行，自負盈虧的，日本和德國的商業(yè)銀行是政策性銀行，由政府擔保和提供補貼，是半市場化行為。
第二，由于政府補貼和干預的存在，再加上大型商業(yè)銀行機構(gòu)和操作行為上很難與中小企業(yè)融資需求相匹配，這就導致，容易產(chǎn)生道德風險，非誠實經(jīng)營，虧損了由政府進行補貼，缺乏對銀行的約束機制。
第三，從實際執(zhí)行效果上來看，美國的科技銀行一直是盈利的；而德國復興開發(fā)銀行該業(yè)務嚴重依賴財政撥款，而日本政策金融公庫則在成立以后就經(jīng)歷了巨額虧損，兩者的獨立運作能力都很欠缺。
三、風險投資
直接融資主導的美國，在風險投資的運作模式基本成熟，而間接融資模式主導的日本和德國現(xiàn)代體制還有待健全。
美國風險投資行業(yè)建立現(xiàn)代體制。從公司組織形式上來講，以有限合伙制為主，20世紀60年代以后2/3的風險投資公司采用有限合伙制的形式。結(jié)合了機構(gòu)資金和有限合伙人的資金，同時又實現(xiàn)有限合伙制，降低了一般合伙人的經(jīng)營風險，最大限度的激發(fā)了其開拓性和冒險精神。從資金來源上，保險資金等機構(gòu)資金進入風險投資行業(yè)，逐漸成為其最大資金來源，充實了風險投資行業(yè)的資金來源，由于這種資金追求長期收益，很大程度上決定了風險投資行業(yè)的行為長期化。從投資領域來看，以高成長的高科技行業(yè)為主，相關統(tǒng)計表明，美國75%以上的風險投資集中在微電子、生物工程、信息技術等高新技術領域。從投資對象的生命周期來看，根據(jù)美國風險投資協(xié)會的統(tǒng)計，2004年18%的風險資本投向企業(yè)成長期，而2014年該數(shù)據(jù)上升到32.7%；投向成熟期的比重則從2004年的40.6%下降到2014年的24.9%。
德國風險投資行業(yè)未建立現(xiàn)代體制。德國風險投資公司的主流組織形式是公司制，這種公司通常是大型公司或者商業(yè)銀行的子公司，例如西門子公司、德累斯頓銀行都設立了自己的風險投資公司；風險投資公司的主要資金來自于銀行、保險公司和養(yǎng)老金，三類機構(gòu)占比約為65%；德國的風險投資主要投向領域為傳統(tǒng)行業(yè)，包括消費品、鋼鐵、零售等，相關研究表明，德國的風險投資只有11%的資金投向了高新技術行業(yè)；從投資企業(yè)的生命周期來看，投向種子期和成長期的比例僅為24%。
日本風險投資行業(yè)未建立現(xiàn)代體制。日本風險投資公司采用公司制，主要為日本銀行及證券公司等設立，大約80%的風險投資公司附屬于銀行及證券公司，優(yōu)越缺乏專業(yè)能力，無法像美國風險投資公司那樣提供管理建議。從風險資本來源構(gòu)成來看，2006年約有55%來自于大企業(yè)、銀行及證券公司，他們延續(xù)了母公司保守的投資風格。從風險資本的投資領域來看，2012年接近70%的風險資本投向了傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)；從投資的階段來看，2012年投資于種子期的風險資本占全部資本的比重為22%。
美國、日本和德國的創(chuàng)業(yè)板市場制度設計都遵循了市場化的原則，設計了適合科技型小企業(yè)的上市標準、實行做市商制度、實施嚴格市場監(jiān)管制度、上市核準制和嚴格的退市制度。
美國創(chuàng)業(yè)板市場是一個相對成熟的市場，已經(jīng)成為世界股票市場的重要指數(shù)。納斯達克上市公司總市值與紐約證券交易所上市公司總市值之比從2007年的8.1%上升到2014年底21%；市場運行也日趨合理，2015年11月納斯達克綜合指數(shù)為5116點，比1999年末提高1047點，而市盈率則從1999年末的152倍下降到2015年11月的26倍，市場日趨理性。德國和日本的創(chuàng)業(yè)板市場則顯得不夠成熟，德國新市場創(chuàng)立于1997年，由于大量公司造假、投資者虧損嚴重、交易清淡，市場曾經(jīng)于2003年一度被迫關閉。日本的創(chuàng)業(yè)板市場也存在同樣的問題。日本的各個創(chuàng)業(yè)板市場在活力門事件以后，股價大幅下挫、交易者信息上市，證券交易所管理層決定對原有市場進行改組，并新成立JASDAQ市場。
2014年底，比較納斯達克、英國AIM和日本佳斯達克市場，從企業(yè)數(shù)量來看和資產(chǎn)規(guī)模來看，以間接融資為主導的日本和英國愿意按低于直接融資的美國；從換手率來看，英國市場全年不到0.5次，說明市場交易冷清。
四、對比分析
上述分析表明，直接融資國家科技金融各個領域的表現(xiàn)基本上都優(yōu)于間接融資國家，顯得更為成熟。
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